有色行业：调整中把握三条主线

    1。事件

    近期国际市场基本金属、黄金价格持续调整，A股有色金属板块走势显著强于金属价格。

    2。我们的分析与判断

    (一)、基本金属基本面持续疲弱

    近期国内基本金属基本面持续疲弱。2月末有独立第三方研究机构的调查显示：铜杆企业的开工率较低，这与我们之前对贸易商的电话沟通结果较为吻合。

    受国内市场持续低迷影响，上海——伦敦铜套利窗口(收盘价)近期持续关闭，但部份TradingHouse金属交易员表示2月份盘中仍出现过套利窗口打开的现象。

    去年11月份以来，中国铜进口持续处于高位，继11月份铜进口高于市场平均预期后，12月铜进口创出历史新高，1月、2月均呈现超市场预期情况。我们维持对铜进口持续高于预期的三大解释角度：“一是前期市场下跌时贸易商逢低购买行为存在(主要体现在12月以前的进口数据)；二是套利型贸易存在；三是信用证融资行为。”贸易商称精炼铜1月进口超过80%，显著高于去年70%的水平，这是信用证融资行为增加的证据。

    从历史经验看，我们认为中国铜进口持续超过4-7个月维持高位的可能性不大，从现在起愈向后，铜进口数据出现持续低于预期的可能性就愈大。

    因此，我们认为未来市场对进口的预期将逐渐转向悲观，尤其在5月份以后。

    在中国进口数据上升的同时，我们看到LME库存降低和SHFE库存的上升。市场的物流并非简单的如此流向，比如LME库存降低并不发生在可以运到上海的仓库，但我们依然看到了全球整体形成的库存转移态势。

    (二)、过去一段时间黄金基本面并不乐观

    2月份，有关中国央行在国际市场购买黄金的传闻不绝于耳。我们认为除非在未来中国央行成立黄金和能源基金的传言兑现，否则此类消息对长期市场影响不大，主要是短期刺激效应。媒体称，2012年1月香港流入中国大陆的黄金数量为32.948吨，较前一个月减少15%，上海——伦敦黄金价格基差持续低迷，这些都表明中国近期黄金需求并不旺盛，过去一段时间黄金基本面并不乐观。

    (三)、稀土小金属受益于美日欧对华诉讼

    前期我们在晨会纪要中指出，稀土、钨钼受益于美日欧对华诉讼，钨钼钛受益于《新材料“十二五”规划》。我们预计美日欧对华诉讼将加快中国对南方重稀土和钨钼行业的整合速度，行业内的跨省整合力度也将大大超出市场原先的预期，同时去年稀土价格下行受中间商库存抛售压力影响较大，一旦未来出口管制放松，中间库存有望迅速下降。

    (四)、流动性预期是未来影响基本金属、黄金市场上涨的关键

    我们认为流动性预期是影响未来基本金属、黄金市场上涨的关键因素。从1月初至1月25日，市场经历了对美联储QE预期从低到高的过程，推动了金属和黄金价格的持续走强。从2月起，受美国经济数据持续转好影响，市场对美联储宽松预期逐渐降低，但受欧债危机解决进程的影响，风险偏好不断反复，但由于风险偏好主导权益市场，宽松预期更作用于商品市场，因此市场不断波动，但全球看权益市场显著强于商品市场。我们认为未来流动性预期一旦改善，仍是推动市场上涨的关键因素。

    站在当前的时点上，对未来美国经济数据的变化趋势，我们偏向谨慎而反复，这有利于市场抬升对宽松政策的预期，但不利于美国经济对风险偏好的支持力度。对欧洲而言，流动性仍集中于央行未充分释放，市场存在切实的流动性受风险偏好改善突然放大于市场导致市场一过性向上的风险。

    (五)、基本面预期是未来决定基本金属市场下跌的关键

    然而，流动性最终不能长久推动市场上行，只能使得市场远离基本面平衡点。在全球前所未有的“财政政策、货币政策双失效”的预期下，整个世界“再调整、再平衡”的概率进一步加大，回归基本面只是时间问题。我们倾向于在欧美政策作用于市场结束后，市场在乐观之中回归基本面。大概率是4月底美联储推出新一轮政策，次概率是6月份。新一轮政策的方式仍然是三个选择：“新一轮扭转操作，不扩大资产负债表购买住房抵押债券和新一轮量化宽松”。我们银河有色金属研究团队认为，后两者实施的可能性相对更大。

    (六)、把握流动性和基本面预期的切换是重中之重

    把握流动性和基本面预期对市场影响的切换将成为后市判断市场的重中之重。谁主导市场，将决定市场朝哪个方向前行，也就是说，决定市场前进方向的最重要因素是市场受什么因素主导。把握这一因素将成为重中之重。

    3.投资建议

    (一)、耐心等待板块调整带来的布局调整机会

    近期，金属价格仍将面临一定的压力。与金属价格和国外有色金属板块相比，国内基本金属、黄金子行业公司股价近期调整并不明显，在金属价格进一步调整的压力下，我们预计A股有色金属行业近期仍将面临一定压力，且板块调整压力可能大于市场预期。

    但放长至二季度，未来我们仍看好5月前的行情，因此在板块调整的过程中，建议充分调整后先布局基本金属，再布局黄金，在调整中持续关注南方省级中重稀土、钨类龙头公司。

    (二)、策略上先右侧后左侧有意义

    在1月份的上涨市场中，A股有色金属类公司股价和金属价格保持了良好的同步性。然而，我们并不认为这一现象将在未来重演，原因有三：

    一是在2-3月期间，金属价格持续弱于A股股价，从历史经验看，这种不均衡不可能持续太久；

    二是目前金属价格在高位、基本面压力下尽管拒绝持续大幅下跌，仍是宽幅震荡走势，但后市一旦调整后向上，在高位也难以得到市场普遍认同，只有涨幅和时间超预期，权益市场才会大幅跟进；

    三是目前的基本面和1月份有较大变化，1月份市场是从极度悲观转向乐观，而目前市场对美国经济预计较为乐观，对中国经济环比改善也形成普遍预期，未来内外基本面超预期的空间均不大。

    因此我们建议在未来的布局中，可以采取右侧策略，金属价格领先于权益市场是大概率事件，包括黄金子行业，基于我们《金价若是久长时，又岂在朝朝暮暮》报告中的判断，也可以采取类似策略。

    但是一旦市场在二季度达到较高水平，例如铜价进入9500美元/吨——10500美元/吨区间，建议考虑基于长期基本面的左侧策略，规避市场可能的风险。我们建议在第二季度关注以下公司。

    建议在调整中持续关注以铅、锌、铜等基本金属为主业，公司管理能力优异，且涉及锂资源的西部矿业(601168，SH)，出于行业相对收益角度，持续关注以铅锌为主业的中金岭南(000060，SZ)、宏达股份(600331，SH)。

    建议在调整中继续关注在硬质合金、稀土材料、荧光粉、储氢材料中皆有发展的小金属产业龙头厦门钨业(600549，SH)，在调整中持续保持对黄金子行业的关注，如山东黄金(600547.SH)、中金黄金(600489.SH)和紫金矿业(601899，SH)。

    仍建议基于3-5年的长度，长期跟踪在汽车尾气净化催化材料产业化方面技术领先的贵研铂业(600459，SH)，在铝土资源自给率方面有提升空间的云铝股份(000807，SZ)和中国铝业(601600，SH)。